公司19H1歸母凈利潤同比下降76.83%，低于預期

公司19H1營收83.84億元，同比下降3.23%；歸母凈利潤0.77億元，同比下降76.83%；扣非后凈利潤0.19億元，同比下降92.34%。第二季度歸母凈利潤1.04億元，同比降65.90%，環比上升1.30億元；第二季度扣非后凈利潤0.71億元，同比降69.31%，環比上升1.24億元。由于鎢鈷價格下跌，公司業績低于我們預期，預計公司19-21年EPS為0.17/0.28/0.38元，但考慮到公司新能源材料業務成長性較好，仍維持增持評級。

鎢價下跌，大幅影響公司利潤

公司上半年真實盈利情況偏弱，非經常性損益達到0.58億元，其中各類政府補助0.78億元，但主要是一季度貢獻。公司整體毛利潤為13.14億元，同比減少3.14億元，是業績下滑的最主要原因，而其他稅費同比變化相對不大。分業務來看，下降主要來自于鎢鉬業務。該業務上半年毛利潤僅8.72億元，同比下降3.36億元，毛利率同比下降4.32個百分點至23.36%。主要是下游需求減少，鎢產品價格下跌所致。據安泰科，上半年國內黑鎢精礦均價為9.56萬元/噸，同比下跌14%；APT平均價格為14.76萬元/噸，同比下跌15%。公司鎢鉬業務營收相應減少17%并影響毛利。

三元材料銷量大幅增加，但難掩鈷酸鋰價格成本倒掛

上半年公司新能源材料業務毛利潤為2.63億元，同比下降1.12億元，毛利率大幅下降5.05個百分點至7.72%，主要是受鈷原料價格下降的影響，公司原料庫存成本與產品售價倒掛，鈷酸鋰出現較大虧損。上半年MB鈷均價17.46美元/磅(-57%)，國內電解鈷均價29.54萬元/噸(-51%)。但值得一提的是上半年公司新能源材料中的三元材料產能釋放，銷售三元約1.04萬噸，同比增長約225%并實現1.69億元利潤總額，后續若高附加值三元產品規模效應體現，公司抗鈷價波動能力有望進一步增強。稀土業務方面，上半年公司因漲價錄得1.28億元毛利潤，同比增加1.26億元。

三元正極新項目平穩推進，未來行業話語權有望進一步增強

公司作為正極材料重點企業，中長期主要看點是正極產銷量的擴張。上半年末公司已具備3.5萬噸正極材料產能，新項目中海景基地首期1萬噸生產線已開工建設，三明基地6000噸生產線一期已建成投產，二期正進行調試。寧德基地年產2萬噸正極材料項目一期1萬噸已投產，二期正進行設備安裝。公司產能順利擴張后，在行業中話語權有望進一步增強。

下調盈利預測，但公司新能源材料業務成長性較好，仍維持增持評級

由于鎢鈷等金屬價格下降，我們下調公司盈利預測。預計公司19-21年EPS為0.17/0.28/0.38元，較上次下調58%/40%/33%。預計19年公司BVPS為5.20元。參考可比公司19年Wind一致預期的2.54倍PB估值，考慮到公司在正極材料業務上的行業優勢地位和成長性，我們給予公司19年2.7-3.0倍PB，對應股價目標區間14.04-15.60元，維持增持評級。

(關鍵字：廈門鎢業 鈷)